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9月29日 9月29日日誌 今天另有兩篇網誌，一篇是「經濟週期 ( 4)」，另一篇是回應網友「MISS SISSI」。
昨天有一位在深圳的老朋友看到我的網誌後特意來香港，我們一起午饍後他就去買中國銀行，趕搭港股這輪車在「港股直通車」通行前的「尾班車」，恰好中國銀行今天漲了3.22%，也是一件趣事。
我明天會離港出門旅遊一個星期，我已寫好了另外兩篇「經濟週期」，另外還有幾篇「初學投資者易犯的錯誤」會逐日貼上。
「經濟週期」一共有五篇，以最簡單的方式介紹在經濟週期不同階段、利息、債券、商品價格、經濟形態等基本概念及變動關係，這是我們認清大形勢的重要基本知識。
此外，以我的觀察及自身體會，寫到了初學投資者常犯的錯誤。
全世界都有一個很接近的統計數字，說小資者在股市投資中有80%是失意離場的，賺到錢的祇佔20%。我看到一個現象，小投資者中有兩種人，一種是不讀書、不研究、不吸收教訓、在股市中「碰運氣」的人，這一部份人人數還非常地多，他們當然注定要輸錢的。另有一類截然相反的人，他們有知識、他們非常自信、他們自信自己比別人聰明、他們自信比別人好運氣、他們喜歡參予「窩輪」、「期指」、「期貨」、「期匯」等高風險遊戲，但事實上，或者是遊戲規則不公平，或者是資訊的獲得不公平，小投資者在這一類遊戲中永遠是輸多贏少。我相信如果撇除這兩批人，對於有文化、願意學習、能吸收失敗經驗的投資者而言，投資獲利的比例肯定是大大高於20%這一數字，90%的人能獲利？沒有統計資料。 經濟週期 ( 4 )我們跟著討論減息對股市的影響。中央銀行減息，所有商業銀行一定跟隨，借貸者的利息負擔減輕了，各行各業無不受惠，對股市的影響當然是正面的。但央銀減息是因為經濟轉差，在銀行開始減息時經濟是在下降軌道上，資產價格下跌，通貨收縮，生產放緩，失業增加，收入減少，消費因此減少，市場的情緒悲觀。一個國家，像美國，中國那樣大的經濟體，下降時候的慣性也是很大的。就像一艘大船，減速以後，向柴油機加油，船速也不是立即就增加的。相反，這一時期，經濟中存在的一些問題一一浮現出來，壞消息不絕，股市可能繼續沉底，但這時候是投資者可以冷靜地準備入市了，到壞消息不絕，央行不斷減息，而成交縮減，指數低位牛皮時，大約就是最好的入市時機了。 回應網友 – MISS SISSI Miss Sissi：
非常感謝您的充滿真誠的留言。
我注意到你買了中石油(香港) (135)，這不是大藍籌股，我特意上網去查了一下，該公司可能跟中國石油有些關係，但我今天沒有足夠時間去搞清楚它跟中國石油 (851) 到底是什麼關係？這家公司看起來規模不大，在好多地方鑽油，但油產量不大，這不是我常說到的巨型油公司，以「石油」命名的公司是非常多的，它們可能祇在整個供應鏈上的某一部份運作，它們業績的好壞不是外行人能容易判別的，待我回港後再幫你查該公司的底細，但有一點是可以肯定的，你不能將這家公司跟中國石油 (851) 來比，完全是兩會事！
祝
好！ 9月28日 回應網友 – MR. S L今天除了「經濟週期」網誌外，另有3篇網誌是回應網友，包括「MR. SL」、「MR. XL」及「沒有名稱先生」。
MR. S L：
中石油、中石化我前幾天已有提及，這類石油巨企，永遠是賺大錢的。
交行我今天回應另一位網友，已有提及。
工行是國內最大的商業銀行，盈利去年增長接近50%，而現價P/E才30倍，價格很合理。
所提這四家公司都可以長揸。
祝 好！ 回應網友 – MR. X.L MR X.L：
您提及的中國人壽，是中國保險業的龍頭股，當然是好股。但此股昨天的股價已經漲到43.20/股 (9月27日)，P/E是57.02倍，今年6月30日中期業績盈利比去年同期增長159.75%，達232億人民幣，看起來不錯。但利潤都是來自「投資收益」，特別是公司入股其它公司IPO的利潤，這些利潤都是一次性的，淨保費收入增長才十幾個百分點。所以以實質的內涵來說，中人壽無疑是太貴了，但不表示它不會再上漲，但我則套現了一大部份，轉投其它銀行股，我的意見僅供參考。
祝
好！ 回應網友 – 沒有名稱先生27 Sept. 22:14留言 沒有名稱先生：
謝謝留言。我本人十分看好交通並持有大量交通。
「匯豐不被中央看顧」我沒有聽說過，相信也不是匯豐股價停滯不前的原因。匯豐現在的管理有問題，匯豐在美國的次按業務損失嚴重，才令它的股價差。
由於匯豐是交銀唯一的外資股東，匯豐派員入交通董事局，所以相信交銀發佈的消息，透明度會高些，更可信些。其次，所有中國的大銀行都在從過去計劃經濟的模式轉到商業經營的模式，交銀規模適中 (約2000多家分行)，有匯豐幫助，相應轉型會順利些。
祝
好！ 經濟週期 ( 3 ) 我在8月29日及9月1日分別有兩篇網誌談「經濟週期」，今天重貼一次。這個標題共有五篇，從今天開始，我會一連三天每日貼上。
上文談到聯儲局調低息率時，美元債券的價值是即時上揚的，立竿見影的。當然如果你持有的不是國債而是企業債券或其它債券，還牽涉到發債機構的信用狀況，還有其它因素的影響。但一個國家的基準息率下降，對債券價格的影響都是正面的。
第二個因素來看一看息率下降時對房地產價格的影響。減息對物業市道的影響當然是正面的，因為基準利率一降，市場利率跟著降，也就是說供樓人士的按揭利息支出即時減少。對於吃力地供樓的人來說，負擔即時減輕一些，就像美國那些次按人士，在市場息低的時候，他們也許償還能力不成問題，現在利息高了，他們負擔不了，如果聯儲局減息，直接減輕他們的負擔，危機肯定能舒緩一些。對於財務健全的人來說，減息以後意味著每月付同樣的供款，他可以負擔更大更好的房屋，他也許開始考慮換屋，換一間更大更好的房子。
減息對物業市道是即時有刺激作用的，但不意味著樓價會止跌回升，其中有另有兩個因素在起作用。其一是：預期樓價仍會下跌的心理，減息是在經濟轉差，樓價下跌時才開始的，一般人的預期樓價會繼續下跌的心理是不會立即改變的，需要買樓的人都推遲買樓的時間，樓市會變得很靜，這種預期樓價會跌的心理會「自我實現」人人都不買樓，樓價真是會再跌。另一因素是：經濟轉差，很多人會有財務困難，他的樓可能斷供，被銀行收回放到市場上拍賣，市場要清理這些遺留的問題，樓市一時也好不起來，但減息肯定是利好樓市的，待到經濟復甦時，樓價開始上漲，此時群眾產生樓價上升的預期心理，人人爭著買樓，樓價真的上升了！ 重貼8月29日及9月1日網誌經濟週期 ( 1 )
經濟是有起有伏，作週期性的變動的，而生產率及總產出量在每個起伏的週期之後，總是上升的，所以經濟運行的曲線是一條波浪形的隨著時間推移，終點不斷上升的曲線。除非有重大的突發事件，在歷史上通常是大規模的戰爭，才會擾動這一過程。這一個基本理論，我們大約在中學時都學過的，但理解這一個過程，理解經濟的各個要素，例如生產率、資產價格、債券價格、息率的變動等等各因素之間的互動關係，是我們學會投資的最基礎的知識，中學裡學過的知識，拿出來複習一下也許還是很有用的。
最近的「次按危機」為什麼愈演愈烈呢？可以用我們懂的基本知識來分析一下。
今天看到一條消息，一家美國「次按」公司，叫First Magnus的，解僱了99%的僱員，共6000人，並關閉超過300間分行，凸顯了「次按」的潛在的殺傷力。另有一條消息，是美國加州某地的一位按揭經紀在抱怨，在他為客戶跟借貸機構商談按揭貸款時，財務機構不斷提高按揭利率，上午一個價，下午又是另一個價，到下午5：00最後的報價比早晨的報價高了0.75厘，在過去11天內，他有九位顧客，但沒有談成一單生意！
「次按」的風險越高，借貸機構要求的息率也越高，迫使更多的借貸者無力還債，「次按」的危機就越嚴重，已經陷入一種惡性循環中。現在看起來要從源頭上舒緩這種危機，唯有聯邦儲備局減息，儲備局減息，令到較多的借貸者可以減輕供樓壓力，也令到「次按債券」的價值可以升高，問題自然會舒解一些。
經濟週期 ( 2 )
美國聯儲局在「次按風暴」越演越烈的時候，在8月17日宣佈減聯儲局借給銀行的貼現利率0.5%，金融界都認為聯儲局是在為正式減聯邦基準利率舖路，可以視為在美國一個新的減息週期開始了。
上一次聯儲局是在2001年，科網泡沫爆破後，美國經濟開始下滑時，開始減息，並一直減到歷史記錄的一個低點，年息1厘！
就是說經濟從高峰滑落，經濟成長跌至零，甚至是負數時 (連續兩個季度如果經濟都是負增長，就定義為經濟處於衰退期)，央行就會減息並向市場注入資金，刺激經濟上升。此時，由於經濟趨向衰退，企業盈利下降，因此股市下跌，房地產價格下跌，商品由於需求減少也下跌。此時，企業會精簡機構，裁員造成失業率上升，而失業率上升造成工資下降。此時財富收縮 (樓、股皆跌) 效應，加上人民收入降低，失業增加，因此形成消費縮減，百業自然更加蕭條，聯儲局此時就會減息，減息的第一個影響是債券價格上升。
假定你在某一時候買入了價值100萬元票面息率8厘的債券，年期5年，你每年收到8萬元的利息，接著聯儲減了0.5厘息，由於聯儲局的「Target Rate」是一切美債的息率基準，此時新發行的同樣年收益8萬元的債券以7.5厘的息率來計算，投資者就要付出106.66萬元，也就是說你可以106.66萬元賣出你手持的債券，你就賺了6.66萬元。所以記住在減息週期中，你可以投資債券，而且還可能是收益不錯的投資。但在聯儲局加息的時候，情形正好倒轉來，你投資在債券上必然損手！
也許有朋友會有懷疑，為什麼在加息週期中一樣有人買債券呢？有兩種很典型的例子。一個是像中國這樣有大量貿易順差的國家，中央銀行每個月買入外匯淨額達到百億美元計，這樣的投資額是沒有任何市場能承受的，唯有買入美國國債，明知收益微薄，甚至可能蝕本也要買。另一種情形是投資者買入債券對沖風險，所以即使在加息週期也一樣有人買債券，但我們小投資者就不應該買了。現在又一個新的減息週期又在眼前，債券開始有投資的價值了，這是一個投資在金融市場的很基本的概念，我們應該牢記的。 9月27日 貼市評論 今天另有兩篇網誌是回應網友，分別是「Miss Francisca」及「Mr. Ray Chan」。
從這幾天的市況看，雖然「港股直通車」仍未通行，但從各種渠道流入香港的資金，應該金額龐大。港幣幣值高企，買港元的胃口很大，而H股每天創新高，略一回順就被推高，國內的Smart Money已經在鬥快來港，「直通車」放行以後，「鬥怏」的情形會更明顯。現在價格落後的兩、三隻銀行股應會受惠較多，要想上港股這輛車，這幾天很可能是尾班車。
現在恒指P/E已為20.66倍，但正如我前幾天的日誌中提及，今天的「恒指」不能去跟歷史的「恒指」去比了，何謂「恒指」的高點？將會是一種全新的經驗。
有很多大行估「恒指」將在今年升至28000點，並估明年會升到35000點。假定H股對A股的折讓由於「直通車」放行，縮窄到10%，恒指升到35000點是合理的預測。但沽頂從來是很難的，也不一定有必要。如果你手持的股票漲了，你自己可以做一估值。如果大的石油股P/E超過22倍，那可視為偏高了。如果銀行股P/E 50倍，也可視為太高了。大的保險股炒味很濃，我的看法是現價已經太高了！
我的看法現時股市是合理地偏高，待「北水」來了以後，如果股價被全線推高，我們在高興之餘仍要保持冷靜，自己將所持股票逐隻秤量，股價太高獲利已深的可以套現，祇漲不跌的股市總有一天會過去的，在某一高位會出現新的平衡，但那一點在哪裡，現在也是沒有人知道的，留心觀察吧！ 回應網友 – Mr. Ray Chan Mr. Ray Chan：
像8月17日那樣的調整短期內似乎不太可能再發生。退一步說，如果再發生那樣的調整，作為一個初學投資的，你大概也不敢入市，我建議你少量的 (1手或2手) 買一些中國銀行或工商銀行，從此你就踏入股市了，慢慢學習，慢慢磨練，跨出第一步是很重要的。
祝
一帆風順！
回應網友 – Miss Francisca Miss Francisca：
我當然記得您，方便的話給我一個E-mail吧！我的電腦換過了，失去了你的E-mail address，想必一切順利。
祝
好！ 9月26日 小股東挑戰董事局 我在Blog中已經三次批評匯豐銀行現任董事局，不過是想指出最好的董事局也有可能漸漸變質，正如著名的投資家彼得．林區曾經說過的，他「最喜歡簡單的公司，白痴也能管理的公司，因為任何公司也都可能會有一天由一個白痴來管理」。說得真是妙極了，充滿哲理。
我們認清了事實之後，明哲保身就是了，但是就有「小投資者」敢於挑戰大公司董事局。
大投資家華倫．畢菲特旗下巴郡投資公司，有一個揸住了一股的小股東，批評畢菲特投資於中石油，理由是人權問題，結果要勞動巴郡董事局開會，表示對投資於中石油的支持，那位小股東雖然輸了，但卻揚名了。
另有一位Eric Knigat先生，他管理的基金持有匯豐不到1%，但已公開向匯豐董事局提出批評，甚至要求匯豐主席葛霖辭職，也有其它投資於匯豐的基金支持他，近兩年來已經有過多次類似的事，殼牌公司甚至因此重組董事會，回應批評。
這是一種新趨勢，是民主文化衝擊保守，瞞盰的管理層，就是這一次，匯豐也不能迴避，不斷作出解釋，不斷作出新收購，收購了韓國的外匯銀行，又在越南收購了一家金融機構，又宣佈來年要在日本開展零售業務，如果公司業績沒有進步，又如果今年的半年結，美國業務又帶來巨大撥備，又如果匯豐股價仍是停滯不進甚至倒退，則小股東的批評仍會繼續，匯豐董事局會很頭痛，我想這種現象是好事，增加了推動公司前進的壓力。
9月25日 再談恒生指數 今天另有一篇網誌，標題是「再談石油股」。
我在8月28日曾有一篇網誌談「恒生指數」，今天再重貼一次。
我想說的是中資巨型股份佔恒指的比重越來越大，已佔恒指比重43%，而中資股的P/E都是比較高的，因此拉高了恒指整體的P/E，所以以前的一些概念，例如恒指15倍左右為合理，恒指22倍就是極高等等，這些概念都過時了。「恒指」已經進入了新時代，究竟恒指的合理值在哪裡？根本沒有歷史經驗，總之，我們要將舊觀念拋開一些，努力觀察和學習新的「恒指」形勢。
其次，說恒指進入了新時代，還指通常國企股的波幅較大，可以預期將來恒指的波幅會比歷史上恒指的波幅大，這一現象其實現在已經出現了，所以我們有關「恒指」的觀念也要改變一下，這就是所謂「不斷學習」的過程吧？
重貼8月28日網誌 略談恒生指數
「恒生指數」這個名詞，投資香港股市的朋友，一天不知要看到多少次？聽到多少次？
今天 (2007．8．14) 翻看報紙，「恒生指數三十九隻成份股行情」一欄跳入我的眼簾，已經不記得有多少年了我沒有翻閱過報紙的行情版，現在看行情都是在電腦螢光幕上。報紙上的蠅頭小字看起來很吃力，說是蠅頭小字，可能還是將字體說得太大了，應該形容為蚊頭小字才對！因為上市公司越來越多，衍生產品及基金起來越多，祇能將字越印越小了！
恒生指數是反映整體香港股市的一個指數，要有代表性，要能儘量涵蓋較大的成交比例，又要能較公平地反映各主要大藍籌在市場的成交量，所以註定了這一指數必需「與時並進」，適應市場的變化，不斷做出修訂。
恒生指數是由香港恒生銀行屬下一個專職機構 (叫恒指服務公司) 定期修訂並每日報價，所以叫「恒生」指數。記得過去很長一段時間裡它祇有三十三隻成份股，而且成份股的變動不大，很少公司被剔除或加入新公司。但自從十年前紅籌及中資公司來港上市，這一現象開始改變，特別是近三、五年，許多巨型Ｈ股國企來港上市，「恒生指數」就開始急速的變化。
今天數一數成份股中，有十三隻是中資或工廠在中國的台灣資本公司。
根據恒生服務公司的報告，現在每日的成交量中，國企、中資、紅籌大約佔了45%，在不知不覺中香港股市已是面目全新，反映的不單是香港的經濟，而是有更廣泛的代表性。
隨著更多中資國企的大公司加入指數，隨著將「權」重改用流通量來衡量，匯豐、中移動等所佔比重不斷下降，將來要操控恒生指數會越來越困難一些。
此外，8月13日恒指21891.10點，平均P/E16.69倍，但仔細看一看，傳統的本港地產股、公用股、綜合股，P/E都很低，而Ｈ股的一些銀行，保險股P/E都很高，所以，今天的恒生指數P/E跟幾年前的P/E比，其實意義不大，內涵的公司變得太多了，分析恒指的時候要記住這個因素。隨著更多的國企高P/E公司加入為恒指成份股，恒指的P/E還會被拉高。
再談石油股 看過我以前寫的BLOG的朋友，或讀過我寫的書的朋友，一定都知道我是十分偏愛巨型的石油企業的，二十多年來，巨型油企一直佔我的投資組合的一個很大比例，早期是持有埃索美孚及壳牌石油，2004年以來轉而持有中石油、中海油及中石化。
兩、三年以前，這三隻中資石油股，P/E比埃索要低很多，現在雖然埃索美孚也漲了很多 (兩年內漲了百分之40多)，但中石油及中石化漲得更多。現在中石化P/E是14.3倍，中石油P/E是16.5倍，埃索美孚P/E則幾年來沒有大變化，仍是13倍，就是說中石油、中石化從回報率角度來說不如埃索美孚更吸引人了。從盈利增長來看，由於中國政府對成品油價格的控制，它們的盈利增長並不十分理想，這大概也是華倫．畢菲特減持的理由。
我也曾考慮過減持，改揸外國的大油公司，最後還是決定繼續持有。有一個重要的理由，這三家中資的油公司，有國內石油的勘探權，在國內，任何可能有石油埋藏的地方，它們都可以去勘探，如果探到了油或天然氣，它們就有開採權，直到今天為止，國家並沒有向它們收「資源稅」，這是外國油公司沒有的優勢。此外，中石油跟中石化，甚至包括中海油，經過最近十幾年的發展，都成了非常巨型的公司，它們有比以前多幾十倍的資金，比以前更好的技術，來勘探和發現新的油氣田，勃海灣南堡油田，四川普光氣田等等的發現，更加強了我的信心。世界級的巨型油公司的P/E多在12-15倍之間，中石油跟中石化的P/E也在合理範圍之內，不要期待太高，每年有20%的升幅，維持幾年還是可能的。中石油A股就快上市，印一些股票 (紙) 就能得到500億的新資金，而對H股實際攤薄不多，公司有更多的錢投資於能源的基礎建設，盈利的增長是有保證的。今年初油價走低時，中國政府失去了一個讓油品價格市場化的機會，現在國內通脹高企，今年內不可能提油品價格了。但如果中石化煉油業務虧損，相信政府又會給予補貼，油品的「暴利稅」本來就是用於這個目的的。
二十年來巨型石油股從沒有令我失望。
9月24日 股市博弈 今天另有三篇網誌是回應網友，分別是「MR.S L」，「MR. WANG」及「新鮮人先生」，請大家注意。
9月22日特別留意各報財經版，果然對中國證監委主席劉明康的言論有反應。有些評論認為「港股直通車計劃」完全變了質，可能規模很小，又警告現在港股在很高位。也有評論家建議投資者是否應當減持港股？這些言論也許對近期港股有利淡作用，劉明康的講話起到作用了。
當日另有一條新聞，北京的社保基金透露已持有數百億元H股，而且投資迄今 (相信四 – 六個月) 已賺了10%，更有每天從其它渠道流入的中國資金，我們不知道具體金額，這也解釋了為什麼H股欲罷不能，特別是近日工商銀行、建設銀行及兩大石油股的上升，很明顯看到中資入市的情形。
中資的大戶除了社保基金之外，也許還有已在香港的QDII基金的資金。中資及外資大戶利用劉明康先生的言論，(也許還會有其它有權威的人也像劉先生一樣，發表更利淡的言論) 而在直通車正式開行前造淡，這是很可能的。沒有新資金入市，在現價的港股要再向上炒可能很難，向下炒一下，也許容易些。股市就是這樣，無風都會有三尺浪，沒有波幅許多人賺不到錢，但說到底這些大戶仍是要買回港股及H股的，說到底直通車的資金還是會來的。所以如果我們揸住的都是高質素的股票，是不怕調整的，無論是牛皮還是略有調整，都可以靜觀其變，直到直通車放行，屆時再決定進一步應如何行動。現時恒生指數已到25000點，1000點的跌幅，甚至2000點的跌幅都不能算一回事，沒有外圍的重大利淡消息，現在的港股要造淡都是不容易的，眼前的策略是靜觀其變。
這種股市的博弈是很有趣的，但手持是高質素的龍頭股，又有長揸的準備，長線總是贏家，所有基本因素都是正面的，不要讓一時的言論迷惑了。
回應網友 – 新鮮人先生 新鮮人先生：
每次看到朋友們真誠的留言，我都很高興，很感動，希望我的網誌能給你們一些啟發。我祇能提供一個大原則，每個人要在市場中通過自己的買賣累積經驗，融匯了我提出的一些要點，形成你自己的經驗，那是很寶貴的一種知識財富，越早積累，越見成效。
祝
好！
回應網友 – Mr. Wang Mr. Wang
我前幾天剛好寫了一篇有關巨型油企的日誌，明天會貼出來，可供你參考。
凡有香港上市的H股一提到回歸A股，H股的股價就漲，是有兩個原因。一是發行A股，公司祇是發出了股票 (紙)，但可以收到大筆資金運用，當然對公司的營運有利。其次，A股一上市，P/E就被炒高到比H股高40%甚至100%，A股股價比H股高很多，H股就有上升的潛力。所以H股回歸A股都被視為重大的利好消息，事實也正是這樣。
祝
好！
回應網友 – Mr.S L Mr. S L
恭起您買入了一層樓作收租用，絕對是好的投資。從投資角度看，槓桿比例做得高一些，在樓價升的時候，你的回報率相對於投資額就更高一些，原則上你應該用盡按揭額度，按揭年期也盡量長些，不會給樓綁住太多的資金，現在的大環境樓價一定會漲的。
祝
好！
9月22日 貼市評論 今天另有一篇網誌，標題是「禾雀又亂飛？」，請大家注意。
9月20日的新聞，美國政府已經正式修訂法例，允許房屋貸款公司「房利美」及「房貸美」可以購入單宗金額在415000美元以上的房貸及相關債券。我這麼寫可能大家都不明白是什麼意思？
「房利美」跟「房貸美」是美國政府擔保的兩家專做房屋信貸的公司，很像現在香港的「按揭貸款公司」，允許的信貸額度 (政府給予的) 每家都有7300億美元，原意是幫助低收入置業人士，每宗單一的貸款額度，不能超過415000美元，超過此額度就是「豪宅」了，有錢人無須政府幫助。但很多年來法例沒有修改，樓價不斷漲，樓價415000以上的房子變得很普通了，這一次的政策放鬆是政府主導的，不在聯儲局職權範圍內，貝南克還表示擔憂，不太贊同。
這是繼減息之後另一支強心針，樓按債券市場出現了兩個超級大買家，清理樓按債券的工作必能加速進行，而且是由政府向地產市場以購買債券的形式直接注資。
可以說房按危機已經過去了，剩下的工作祇是相關的投資者來清理損失了。那些評級在Aa級以上的房貸債券相信損失極微，也就是說中國銀行不會因持有相關債券而蒙受損失。 |
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